北京观察站／中国人行放水 盼着哪一个拐点？

在经济层面，拐点就是转折点。中国央行上周公布，7月6日起开展1兆元(人民币，以下同)三个月期买断式逆回购操作，就被读作拐点。对中国央行来说的拐点，是货币回笼操作转向货币投放，即明确走向流动性宽松；再转向另一角度，要被读作拐点的是中国股市，是否因流动性宽松走成拐点；但再升高一层级和放长眼光去观察，则是中国经济是否由政策拐点，走出人们希望的经济起落拐点。

此前中国央行本在作货币回笼的操作，从今年3月起，已经连续三个月进行公开市场的缩量回笼，其动作显然是在以之对冲年初过剩流动性，引导市场利率向政策中枢回归。金融界称之为「削峰填谷」的这一调控，大致在6月中下旬结束，伴随着第三季到临，市场一直在议论其会否放水，中国央行选择在7月第二周动作。

所谓买断式逆回购操作，是中国央行一记调控新招，最早在2024年10月推出，这一公开市场操作工具，是中国央行从一级交易商如大型商业银行等手中买入债券并注入资金，同时约定未来由交易商买回。与传统逆回购相比，买断式逆回购操作期限通常为三至六个月，期间债券所有权会发生转移，专家认为这有助于央行进行中长期的流动性管理与跨周期调节。在技术细节之外，笼统看买断式逆回购就是一种放水，求的是流动性宽松。

中国央行拐向净投放之路，第一个问题就是其因何此时想要流动性宽松，直接的回应当然是半年之交，在中国的宏观经济运行中，从来有个特点是「先紧后松」，一般上半年有各种各样的政策预期，在各种预期下当局担心一哄而起，会管得紧点，特别是流动性紧缩。而到半年之交发现问题，特别是经济进一步波动，就会出台宽松的政策，年年如是，今年更是如此。

除一如往常，还有特别时间因素，一是此时政府债券发行高峰到临，二是跨季资金需求涌现，不放水不行，必须恢复中期与短期流动性净投放。中国的特别国债，发行高峰是5、6月间，这里提到政府债券发行高峰，主要指地方政府债券，发行高峰主要在6月底，因规模再创新高不能不再放水。

第三个不能不提的因素，就是上半年数据看来不大理想。中国上半年宏观经济数据，要到7月中才公布，但此时中共主要领导人已拿到统计局和信息中心两大部门的「快报」，看到上半年的金融和宏观经济运行状况，相信数据相当不理想，这也令大陆央行不放水不行。

放水直接影响是股市，北京经济界立即唱好放水推来牛市，即来了股市的拐点。中信证券首席经济学家明明称，中国央行是全面恢复中期流动性净投放，叠加美国联准会降息预期升温，「下半年牛市根基没动」。但他可能太乐观，因为逆回购通常要专款专用，主要是给银行体系补充流动性，以及应对债券高峰，流到股市的只是预期不是现金。

但中国央行这一动作，最重要是对宏观经济的影响，即能否带出一个经济拐点。北京经济界人士大致有三点评估，首先这确实意味着货币调控乃至宏观调控思路之「拐点」，也即结束流动性收紧，转向流动性宽松，结束政策收紧，走向政策放松；二是由采用买断式逆回购操作看，当局的货币政策还是以稳为主，特别要稳住金融，稳住市场；三是因7月有8000亿元逆回购到期，所以这1兆元操作，真正净投放只是2000亿元，显示当局仍有节制，不敢「大水漫灌」。

这些看法还是偏技术性，由中国央行的拐点，确实可以预测宏观政策想要有个拐点，还可以放胆预测，月底的中共中央政治局会议，会释放更强烈的政策放松拐点意欲。